24 jun '25 Kapitaal aan het werk: wat ROCE u écht vertelt

ROCE. Return on Capital Employed. Of in het Nederlands Rendement op Aangewend Kapitaal, maar dat bekt niet zo lekker. En als acroniem al helemaal niet.  

ROCE, dus. Durven de meningen over de correcte uitspraak nogal eens uiteenlopen, over het grote belang van deze financiële parameter is iedereen het eens. De ROCE peilt naar hoe efficiënt een onderneming haar ingezet kapitaal vertaalt in winst. Concreet vertelt de ROCE aan aandeelhouders en potentiële beleggers hoeveel euro winst elke ingezette euro kapitaal genereert.  

Wat is een goede ROCE? 

Hoe hoog die ROCE precies moet zijn, daar valt niet zomaar een algemeen geldend cijfer op te kleven. Dat het ingezette kapitaal meer moet opbrengen dan het kost, is nogal wiedes. Een activiteit die structureel meer kost dan ze opbrengt, is gedoemd. Maar het is de sector waarin het bedrijf actief is die de grenzen zal afbakenen. Waar nutsbedrijven (‘utilities’ in de grafiek) in de MSCI World in de voorbije 10 jaar een gemiddeld rendement op kapitaal haalden van amper 6%, lag dit voor de technologiesector zo’n 3 keer hoger (figuur 1). Het gemiddelde van de sectoren komt uit op 13% en toonde zich in het afgelopen decennium, op de knik in het coronajaar 2020 na, opvallend stabiel (figuur 2). 

Figuur 1 

Bron: FactSet, Truncus 

Figuur 2 

Bron: FactSet, Truncus 

Eigen vermogen vs. vreemd vermogen 

Bedrijven hebben twee financieringsbronnen ter beschikking: eigen vermogen en vreemd vermogen. Beide soorten kapitaal hebben hun kost. Op schulden wordt intrest betaald. Op de eigen middelen niet, maar dit betekent niet dat deze bron gratis zou zijn. Integendeel. Eigen vermogen is doorgaans de duurste vorm van kapitaal. Eigen vermogen vereist een aandelenrisicopremie boven op de risicovrije rente.  

De kost van schuld is de som van de risicovrije rente en de credit spread. Uit een studie van Morgan Stanley1 blijkt dat de kost van het ingezette kapitaal evenmin grote bokkensprongen maakte. Het gemiddelde voor 1985–2022 bedraagt 8%. Tot 1997 lag de gewogen kapitaalkost (WACC, Weighted Average Cost of Capital) daarboven op ongeveer 12% in 1985 wat niet verwonderlijk is gelet op de torenhoge rente. En daarna eronder, namelijk eerder rond 7%. 

ROCE als selectiecriterium 

Geaggregeerd realiseerden de bedrijven in de MSCI World een rendement op kapitaal van ongeveer 13%, ruim boven de kapitaalkost van 7% en werd er dus waarde gecreëerd. Verwondering mag dit niet wekken, want het staal is immers onderhevig aan een stevige overlevingsbias. Lidmaatschap van de index kan beschouwd worden als  een kwaliteitslabel op zich. Ondernemingen die structureel problemen hebben bij het dekken van kapitaalkosten, hebben meestal moeite om te overleven in de index en kunnen daardoor uiteindelijk uit de index verdwijnen. 

Bij de samenstelling van een kwalitatieve aandelenportefeuille moet het kaf van het koren gescheiden worden. Voor een eerste triage kan een zeef met gaten met een diameter van de kapitaalkost van de markt volstaan om in volgende fases dan fijnmaziger te werk te gaan, i.e. op sector- en bedrijfsniveau. Let wel, de ROCE is een kwaliteitsfactor, geen momentumfactor. Het verband tussen ROCE en sectorrendement op 5 jaar is nagenoeg onbestaande (figuur 3). Over een periode van 10 jaar is de relatie positief, maar de correlatie (0,55) blijft laag (figuur 4). 

Figuur 3 

Bron: FactSet, Truncus 

Figuur 4 

Bron: FactSet, Truncus 

Hoe berekent u de ROCE? 

Resten dan nog de formules. Niet om de formules an sich, maar wel om de inzichten die ze bieden. Voor de ROCE wordt de bedrijfswinst (EBIT) afgezet tegenover het aangewend kapitaal. De vermenigvuldiging met 1(omzet gedeeld door omzet) onthult de twee knoppen die het management ter beschikking heeft om de ROCE te optimaliseren: de bedrijfswinstmarge en de rotatiesnelheid van het kapitaal.  

De kapitaalkost weegt de twee financieringscomponenten – eigen vermogen (EV) en vreemd vermogen (VV) – en vermenigvuldigt ze met hun kost. Idealiter gebeurt de weging aan marktwaarde, zowel voor eigen vermogen als voor de schulden.  

ROCE en WACC worden veel gebruikt, maar laten zich in de praktijk niet zo gemakkelijk berekenen. Dataleveranciers klaren de klus evenmin. Er zit dus niets anders op dan te schatten en te benaderen. Maar niet getreurd. Een belegger is een kok, geen bakker. En zoals mijn mama altijd zegt: “Enkel voor patisserie moet je afwegen”. 

Deze informatie wordt uitsluitend verstrekt ter algemene informatie en vormt geen beleggingsadvies of beleggingsondezoek. Het is daarom niet opgesteld in overeenstemming met de bepalingen met betrekking tot de bevordering van de onafhankelijkheid van onderzoek op beleggingsgebied en is niet onderworpen aan de regels die het uitvoeren van transacties voorafgaand aan de verspreiding van onderzoek op beleggingsgebied verbieden.

Hoewel Truncus de informatie en bronnen in dit document met de grootst mogelijke zorg selecteert, kunnen onnauwkeurigheden of weglatingen niet volledig worden uitgesloten. Truncus aanvaardt geen enkele aansprakelijkheid voor directe of indirecte schade die voortvloeit uit het gebruik van deze informatie. De intellectuele eigendomsrechten van Truncus blijven te allen tijde van kracht. Het is niet toegestaan om de inhoud van dit document geheel of gedeeltelijk te reproduceren zonder voorafgaande schriftelijke toestemming.

Door Kristof De Graeve

Kristof De Graeve maakt sinds 2019 deel uit van het Truncus team. Dankzij meer dan 20 jaar ervaring als analist binnen de private banking sector heeft hij een breed gezichtsveld op diverse sectoren en bedrijven vergaard om zijn carrière bij Truncus verder te zetten als Senior Financial Analyst, een functie die hij al sinds de start van zijn loopbaan vol passie uitoefent. Kristof heeft meerdere diploma’s op zijn palmares staan: Licentiaat Handelswetenschappen (afstudeerrichting Financieel Beleid & Beleggingsbeheer), een Master in Financial Accounting & Corporate Finance en is sinds 2015 gecertificeerd adviseur voor familiebedrijven.